卓然股份(688121)：烯烃扩产潮+拓展工艺包乙烯裂解炉龙头打开成长空间

来源：中信建投证券股份有限公司
时间：2023-08-29 08:35:48

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核心观点

乙烯项目恢复：我国乙烯当量自给率不足50%，“降油增化”趋势下，乙烯产能进入新一轮投放期，22 年以来乙烯项目审批逐渐恢复，公司作为乙烯装备龙头将直接受益，截至2023 年4 月23 日，公司2 亿元以上在手订单合计120 亿元。同时，公司拓展工程总包项目，与振华石油签署69 亿元的EPC 合同，未来还有多个EPC 承包项目有望落地，订单弹性大。远期看，公司顺应原油直接裂解工艺发展，联合中国石油大学开发的UPC 技术试验开车成功；公司手握首个国产丙烷脱氢工艺包，后续若丙烯丙烷价差重新走阔、PDH 项目重启，订单获取可期。

公司是大型炼油化工专用装备模块化、集成化制造的提供商，主要产品及服务包括石化专用设备、炼油专用设备和工程总包服务。2017-2022 年公司营业收入从6.89 亿元增长至29.36 亿元，CAGR 为33.64%，归母净利润从0.44 亿元增长至1.80 亿元，CAGR 为32.64%。

短期看乙烯项目恢复：我国乙烯对外依存度高，当量自给率不足50%，缺口超过3300 万吨，“降油增化”趋势下，乙烯产能进入新一轮投放期。2021年由于发改委部署落实遏制“两高”项目，乙烯项目审批停滞，但中央经济工作会议中提出“原料用能不纳入能源消费总量控制”，乙烯项目审批自22 年逐渐恢复。预计十四五期间我国将新建乙烯产能4102 万吨，项目合计41 个，其中2023-2025 年我国将新建乙烯产能2267 万吨，项目合计19 个。乙烯裂解炉是乙烯装置中的核心设备，公司具备技术、生产、项目经验优势，模块化及集成化生产制造与供货模式保证项目建设进度，截至2023 年4 月23 日，公司2 亿元以上在手订单合计120 亿元。

中期看EPC 项目订单：公司从设备供应拓展工程总包，2023 年4 月公司与林德就落地中国境内第一个全球合作EDHOXTM 项目签订战略合作协议，同时公司全资子公司卓数与振华石油签署总额69 亿元（含税）的EPC总承包合同，未来还有多个EPC 承包项目有望落地，订单弹性大。

远期看工艺包拓展：原油直接裂解工艺为发展趋势，公司联合中国石油大学开发的“原油直接超级催化裂解制烯烃技术（UPC）”在山东东明石化集团有限公司5 万吨/年UPC 技术工业化试验装置上得到应用，于2022 年1 月18 日试验开车一次成功，目前工艺包在进一步完善开发。丙烷脱氢工艺（PDH）制丙烯优势明显，近几年产能快速扩张，但由于丙烯丙烷价差小，PDH 工艺利润承压；公司手握首个国产PDH 工艺包，后续若丙烯丙烷价差重新走阔，潜在空间较大。

盈利预测：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为3.45、5.69 和8.51 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：乙烯新建项目不及预期。

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